Stiftungsgeeignete Fonds oder die Frage nach dem WIE und WAS

Nachhaltige Geldanlagen sind sehr beliebt. Inzwischen fließt ein großer Teil neuer Geldanlagen in Investmentfonds, die als nachhaltig vermarktet werden. Bisher konnte jeder Fondsanbieter selbst definieren, was er unter Nachhaltigkeit verstand. Seit Mitte März die Offenlegungsverordnung⁽¹⁾ rechtskräftig wurde, gibt es dafür Mindestanforderungen⁽²⁾. Für Stiftungen und ihr Stiftungsvermögen stellt sich die Frage nach dem Nutzen dessen. Und diese Frage lässt sich nicht so leicht beantworten.

Für Stiftungsanlagen sind vor allem die Produktregelungen relevant. Vereinfacht zusammengefasst werden in Artikel 6 Offenlegungsverpflichtungen für alle Investmentfonds definiert. In Artikel 8 der Verordnung geht es vor allem um Fonds, die damit werben, auf ökologische und/oder soziale Kriterien bei ihren Investments zu achten. Solche Fonds werden oft als ESG Fonds⁽³⁾ bezeichnet. Das heißt, es geht vor allem darum, wie Emittenten von Wertpapieren arbeiten. Artikel 9 bezieht sich auf Fonds, die Klima- oder andere Verbesserungen anstreben. Dabei geht es also darum, was die Emittenten von Wertpapieren machen. Solche Fonds werden oft Impactfonds genannt.

Die Mindestanforderungen der Offenlegungsverordnung sind aber noch ziemlich vage. Fondsanbieter könne oft immer noch selbst definieren, wie sie die Nachhaltigkeit ihrer Fonds bestimmen. Aber die Regulierer planen Konkretisierungen der Anforderungen. Diese sind aber noch nicht offiziell und es kann noch einige Monate dauern, bis sie rechtskräftig werden.

Einer Schätzung von Morningstar zufolge wird im Frühjahr 2021 bereits knapp jeder vierte Fonds als nachhaltig klassifiziert⁽⁴⁾. Bei der überwiegenden Zahl dieser Fonds handelt es sich um Artikel 8 Fonds. Theoretisch kann ein Streubombenhersteller, der ökologisch oder sozial und von der Unternehmensführung her gut aufgestellt ist, Bestandteil eines solchen ESG-Fonds sein. Ein Impact- bzw. Artikel 9 Fonds soll positive ökologische oder soziale Wirkungen haben. Theoretisch kann ein Solarenergiehersteller, der als Unternehmen weder ökologisch noch sozial her gut aufgestellt ist, Bestandteil eines solchen Impactfonds sein.

Zu wissen, ob ein Fonds als nachhaltig klassifiziert wird, reicht Stiftungen deshalb nicht für die Produktauswahl.

Sogenannte Siegel wie das vom Forum Nachhaltige Geldanlagen und Nachhaltigkeitsratings von Fonds werden deshalb auch künftig eine wichtige Rolle spielen.

Um die Nachhaltigkeit eines Investments zu beurteilen, werden oft sehr viele sogenannte nicht-finanzielle und damit meist nicht oder nur schwer messbare Informationen nötig. Diese Informationen können ganz unterschiedlich bewertet und zu Gesamturteilen aggregiert werden. Deshalb kommen Nachhaltigkeitsbeurteiler wie z.B. Ratinganbieter bei denselben Unternehmen oft zu unterschiedlichen Nachhaltigkeitsergebnissen.

Ein Wettbewerb der Ratinganbieter um die besten Konzepte ist gut. In Deutschland klappt das aber mit dem Wettbewerb nicht so gut. Dazu muss man die Struktur der Fondsbranche verstehen. In Deutschland sind viele konzernunabhängige Fondsmanager technisch gesehen nur Fondsberater. Für ihre Fonds nutzen sie externe Fondsmanagementgesellschaften. Das für Anleger entscheidende Nachhaltigkeitsreporting wiederum erfolgt durch Fondsadministratoren. Anbieter von Fondsmanagementservices und Fondsadministratoren nutzen oft nur die Nachhaltigkeitsdaten von einem oder sehr wenigen Anbietern. Typischerweise selektieren sie dafür die Marktführer wie MSCI oder ISS/oekom. Große Fondsanbieter nutzen zwar teilweise mehrere Ratinganbieter, die beiden Marktführer gehören aber meist dazu.

Diese verlangen teilweise über einhunderttausend Euro jährlich für detaillierte Nachhaltigkeitsdaten, besonders wenn diese auch für Endkunden-Reporting genutzt werden sollen. Das ist für Fondsberater und Anleger wie Stiftungen oft zu teuer. Teilweise werden auch kleinere Datenpakte angeboten. Selbst Fondsadministratoren begnügen sich aus Kostengründen oft mit reduzierten Ratinginformationen. Das kann aber erheblich Nachteile haben.

Ein Beispiel: Wenn man nur aggregierte ESG-Ratings erhält, kann man nicht mehr feststellen, ob bzw. bei welchen ökologischen oder sozialen oder Unternehmensführungsaspekten Emittenten unterdurchschnittlich abschneiden.

Dabei ist völlig unklar, ob die Daten und Nachhaltigkeitsservices der Marktführer besser sind als die einiger viel günstigerer Wettbewerber. In einem Ende 2020 von der Soehnholz ESG GmbH durchgeführten Vergleich von Anbietern zeigte sich, dass kleinere bzw. unbekanntere ESG-Datenanbieter teilweise eine viel breitere aber auch tiefere Abdeckung von Emittenten haben. Die größten Anbieter versehen oft nur die größten fünf- bis siebentausend Unternehmen mit Ratings. Wenn man auf gute ESG-Ratings der Marktführer besteht, werden damit kleine und mittlere Unternehmen systematisch ausgeschlossen.

Außerdem ermöglichen kleinere Anbieter oft flexiblere Nachhaltigkeitsbewertungen. Und eine flexible Datennutzung ist wichtig, wenn man sich nicht an den Best-in-Class Ratings orientieren will. Danach kann theoretisch ein ökologisch relativ schlechtes Windkraftunternehmen ein schlechteres Ökorating erhalten als ein im Vergleich zu direkten Wettbewerbern ökologisch relativ guter Kohlestromanbieter. Bei einem Best-in-Universe Ansatz würden dagegen nur die ökologisch absolut besten Unternehmen berücksichtigt. Interessanterweise scheint es kaum Fondsanbieter zu geben, die Best-in-Universe Ansätze nutzen.

Große Ratinganbieter aktualisieren ihre Ratings in der Regel nur einmal jährlich. Einer der Gründe ist der Aufwand, den beurteilte Unternehmen mit dem Erheben von Daten und dem Ausfüllen von Fragebögen haben. Einige Großanleger wollen aber tagesaktuelle Informationen haben. Dafür wird oft mit sogenannten Kontroversen oder Incidents gearbeitet. Diese beruhen teilweise auf unbestätigten bzw. ungeprüften Informationen. Es ist strittig, ob Fondsanbieter solche Daten nutzen sollten.

Definitionen sind wichtig für Nachhaltigkeitsklassifikationen. Viele Fondsbieter die Ausschlüsse nutzen, lassen „ausgeschlossene“ Aktivitäten weiterhin zu. Bei Blackrock zum Beispiel sind teilweise Emittenten mit bis zu 25% Kohleumsatzanteil zulässig, bei Allianz sogar 30%⁽⁵⁾. Ausschlüsse können sich zudem nur auf Produktion beziehen oder auch Liefer- und Absatzketten umfassen.

Ein ähnliches Problem kann es bei der Berücksichtigung von Menschen- und Arbeitsrechten geben, die natürlich eingehalten werden sollen. Teilweise werden nur Unternehmen zugelassen, die internationale Standards wie die UN Global Compact unterschrieben haben. Damit werden viele kleinere Unternehmen ausgeschlossen, welche die UNGC nicht unterschrieben haben aber trotzdem ziemlich gut in Bezug auf Menschen- und Arbeitsrechte sein können.

Impactinvesting mit börsennotierten Wertpapieren ist schwierig, weil kein zusätzliches Kapital zur Verfügung gestellt wird. Aber es gibt Argumente, die dafür sprechen, in Wertpapiere mit besonders positiven Aktivitäten wie erneuerbare Energien, Gesundheit oder grüne Infrastruktur zu investieren⁽⁶⁾.

Auch dabei ist auf die Definition zu achten. Mehrere Anbieter verlangen zum Beispiel mindestens 25% Umsätze der selektierten Wertpapiere in Impactsegmenten. Das bedeutet aber, dass bis zu 75% Non-Impact Umsätze gemacht werden können. Gut ist, dass der MSCI Sustainable Impact Index 50% Impactumsatz verlangt. Was Impactumsatz ist, kann aber strittig sein. Ende 2018 war Procter & Gamble eine der am höchsten gewichteten Aktien des MSCI Indexes mit der Begründung: “the company derived approximately 50.08% of its revenue from the sale of sanitation products such as toothbrush, shampoo, and detergents”⁽⁷⁾.

Es hilft nicht viel, wenn man alternativ Impactratings nutzt. Dafür sind zum Beispiel sogenannte Diversitätsscores wichtig. Aber Unternehmen mit besonders guten Scores bieten nicht unbedingt auch Impactprodukte oder Dienstleistungen an. Solche Impactratings sind zudem oft nur ESG-Rohdaten in einer anderen Aggregation.

Aber die Getzgeber haben zumindest teilweise vorgesorgt. Künftig müssen Emittenten vermieden werden, die einen erhebliche negativen Impact haben. Um einen solchen zu bestimmen, gibt es mit den Principal Adverse Indicators (PAI) der Offenlegungsverordnung bald erstmals grundsätzlich verbindliche Vorschriften.

Selbst bei konzeptionell streng nachhaltigen Investmentfonds werden zunächst in den verbindlichen Fondsprospekten nur relativ geringe Nachhaltigkeitsanforderungen stehen. Außerdem wird es in Fondsprospekten oft nur heißen, dass die überwiegende Zahl der Wertpapiere im Portfolio den Nachhaltigkeitskriterien entsprechen müssen. Weiterhin kann es sein, dass die Nachhaltigkeitsreporting nicht sehr detailliert ausfallen. Dass liegt daran, dass die Offenlegungsverordnung heute noch Vieles offen lässt. Fondsanbieter schreiben außerdem generell oft nur die regulatorischen Mindestanforderungen in die Wertpapierprospekte, denn Prospektänderungen bzw. deren Bekanntmachungen können aufwändig sein. Fondsprospekte helfen Stiftungen bei Nachhaltigkeitsbewertungen also auch künftig kaum weiter.

Nicht jede Stiftung wird Nachhaltigkeit so wie die jeweiligen Fondsanbieter definieren. Mit dem von der Deutsche Vereinigung für Finanzanalyse und Asset Management entwickelten „Policies for Responsible Impact Scoring Konzept“ (DVFA PRISC⁽⁸⁾) können Anleger und Anbieter ihre individuelle Nachhaltigkeitspolitik definieren. So kann festgestellt werden, ob die Nachhaltigkeitsverständnisse zusammenpassen. Stiftungen finden auf diese Weise einen Weg in ihre ganz stiftungsindividuelle, nachhaltige Anlagepolitik und können danach Fonds selektieren. Die Offenlegungsverordnung sortieren Stiftungen am besten in der Sprache der Mathematik ein: Demnach ist die Erfüllung der Artikel 8 oder 9 der Offenlegungsverordnung ein notwendiges aber kein hinreichendes Investmentkriterium – und erst recht keines, das eine Stiftungseignung eines Fonds zusätzlich untermauert.

¹ SFDR Sustainable Finance Disclosure Regulation
² Verordnung (EU) 2019/2088 Offenlegungsverordnung auf Wikipedia, abgerufen am 12. Juli 2021: „Die Verordnung regelt die Offenlegungspflichten von Finanzdienstleistern bzgl. der Berücksichtigung von Nachhaltigkeitsthemen in ihren Strategien, Prozessen und Produkten“
³ ESG steht für Environmental, Social und Governancekriterien, also Umwelt-, Sozial- und Unternehmensführungskriterien
⁴ Sara Silano: Die erste Übersicht zur Nachhaltigkeits-Transparenz von Fonds vom 26. April 2021 auf www.morningstar.de, „Im Einzelnen wurden 18,0% als Artikel 8 und 3,6% als Artikel 9 klassifiziert“; vgl. auch The SFDR’s Articles 8 and 9: The Funds Behind the Labels von Michael Disabato und Katherine Nell Ng von MSCI vom 6. Juli 2021:
⁵ Blackrock Larry Fink 2020 Letter to clients „… we are in the process of removing from our discretionary active investment portfolios the public securities (both debt and equity) of companies that generate more than 25% of their revenues from thermal coal production”; AllianzGI verschärft Ausschlusspolitik durch Kohle-Restriktionen
⁶ Relativer Impactansatz vgl. Absolute und Relative Impact Investing und Additionalität – Verantwortungsvolle (ESG) Geldanlage (prof-soehnholz.com) –  vom 17. Juli 2020
⁷ MSCI Index Factsheet und Appendix
⁸ PRISC Tool Webanwendung | DVFA